围绕无菌包装巨头的控制权争夺有了新进展。5 月 12 日晚，新巨丰宣布要约收购纷美所有已发行股份 3 天后，纷美包装根据香港公司收购及合并守则（收购守则）规则 3.8 作出公告，业内人士认为这是纷美包装对被收购的抵触。

新巨丰要约收购相关事宜仍需上市公司股东大会审议通过。能否获得上述批准存在不确定性，获得相关批准的时间也存在不确定性。

溢价 26.19% 要约收购

5 月 12 日，沉寂 3 天的纷美包装根据香港公司收购及合并守则（收购守则）规则 3.8 作出公告。公告全文转载的收购守则规则 22 注释 11 提及，“股票经纪、银行及其他中介人的责任代客买卖有关证券的股票经纪、银行及其他人，都负有一般责任在他们能力所及的范围内，确保客户知悉规则 22 下要约人或受要约公司的联系人及其他人应有的披露责任，及这些客户愿意履行这些责任。对于执行人员就交易进行的查讯，中介人必须给予合作”。

毫无疑问，纷美包装作出的公告针对的是 5 月 9 日新巨丰披露的重大资产购买预案。预案显示，新巨丰子公司景丰控股向纷美包装全体股东发出自愿性全面要约，以现金方式收购纷美包装所有已发行股份。现金要约价格为每股 2.65 港元，较纷美包装当日收盘价 2.1 港元溢价 26.19%。

纷美包装相关负责人向北京商报记者表示，“公司已聘专业顾问处理，公司将会根据相关法律法规守则处理及回应，详情请看公司稍后发出的公告。公司现在不会作出任何评论”。

业务重叠、海外市场布局不同

新巨丰与纷美包装均从事无菌包装行业，主要用于灌装食品或饮料。新巨丰公告显示，其主要产品为辊型无菌包装，建立了“枕包”“砖包”“钻石包”“金属包”的多元化产品体系，其中“枕包”为主要产品。纷美包装产品除“枕包”外，“砖包”“钻石包”“金属包”的产品规格和类型较新巨丰更丰富。新巨丰尚未涉及纷美包装从事的灌装机、配件、技术服务等包装及灌装解决方案业务。纷美包装在国外市场有一定布局，在瑞士、德国等国家设有工厂、研发中心和运营机构。

本次交易前，新巨丰已成为纷美包装的第一大股东，通过进一步取得纷美包装控股权，意在“拓展海外市场，扩大中国无菌包装品牌在国际市场的影响力”。

2023 年 1 月，新巨丰宣布从 JSH Venture Holdings Limited（JSH）手中收购纷美包装 28.22% 的股份，收购对价约合 8.64 亿元。10 月，新巨丰已经通过协议转让完成收购纷美包装 3.77 亿股股份。通过持有其 28.22% 股份，新巨丰稳坐纷美包装的第一大股东，但未形成控制。彼时新巨丰的每股收购价格与本次要约收购一致，为 2.65 港元/股，转让价款总计 9.99 亿港元。

市场反馈不一

对于此次交易，市场给出的反馈不一。5 月 10 日，纷美包装大涨 20.48%，收盘价为 2.53 港元/股，逼近新巨丰给出的要约收购价格。5 月 13 日，新巨丰盘中一度下跌 3.58%，收盘价为 8.8 元/股。

无菌包装领域竞争日趋激烈，新巨丰收购纷美看似是行业巨头的竞争，但从某种程度上也是伊利和蒙牛竞争的延伸。

作为乳业上游企业，新巨丰与乳业巨头伊利深度捆绑。2023年财报显示，新巨丰收入规模约17.37亿元，同比增长8.05%；实现归母净利润约1.7亿元，微增0.39%。其中，前五大客户为新巨丰贡献了88.76%的收入，其中伊利是第一大客户，贡献了71.99%的收入。伊利也在2015年成为新巨丰的股东。

而纷美包装则与另一乳业巨头蒙牛深度绑定。2023年财报显示，纷美包装实现收入约38.17亿元，同比减少3.1%；纯利润约2.44亿元，同比增长33.9%。其中，最大客户及前五大客户的总收益分别占本集团年内总收益的约27.9%及48.7%。蒙牛通过子公司雪誉投资持股纷美包装5.01%。在纷美包装高管中，也有一位来自蒙牛的非执行董事。

此前，新巨丰入主纷美就遭到纷美包装董事会的激烈反对。2023年3月，时任纷美包装执行董事兼行政总裁毕桦、非执行董事兼董事会洪钢以合计持股15.5%的间接股东身份，向国家市场监管总局反垄断局提出反垄断举报。

高级乳业分析师宋亮表示，在当前市场中，企业之间是全方位的竞争。在供应链体系中，包装是个重要阵地，控制了包材才能实现势均力敌。如果最终新巨丰收购纷美实现的话，对于个别企业来说肯定是不利的。

知名战略定位专家詹军豪表示，从长期来看，这笔交易可能对新巨丰是有利的，新巨丰通过收购纷美可以获得更多的市场份额和客户资源，这将有助于提高其市场地位和竞争力。纷美在无菌包装行业具有较高的技术水平和生产能力，这将有助于新巨丰提升产品质量和技术水平。

“蛇吞象”式收购

纷美包装于2011年在港交所上市，新巨丰2022年才登陆深交所创业板。截至2023年末，新巨丰资产净额约为22.26亿元，纷美包装资产净额约为29.01亿元，约是新巨丰的1.3倍。因此无论从营收还是资产规模上，这次“A吃H”被认为是一场“蛇吞象”式收购。

万联证券投资顾问屈放表示，对于纷美股份来说，对于规模较小的新巨丰的收购本身是有抵触情绪的，其大客户的市场竞争关系及态度更是加重了抵制收购的意愿。以往“蛇吞象”的收购中，有过成功案例，但往往是在收购与被收购双方都有意愿的情况下进行的。如公司创始人并没有被收购的意愿，而是收购公司自身的市场行为，这将在未来收购中促使双方进行长期的博弈。而如果公司股权分散，其他股东的态度也可能影响最终的收购结果。

截至2024年5月9日，新巨丰通过景丰控股持有纷美包装股份占纷美包装已发行股份总数的26.80%。新巨丰抛出的收购预案显示，假设此次要约获得全数接纳，新巨丰需要支付现金约27.29亿港元，折合人民币约25.24亿元。

新巨丰拟采用并购贷款的方式支付对价。子公司景丰控股将与招商永隆签署贷款协议，向招商永隆申请28.10亿港元（约合25.51亿元）贷款，用于此次交易。

香颂资本执行董事沈萌指出，“高溢价可能损害收购方利益，其股价下跌反映了这一点。但收购是否划算取决于收购后的整合效果。成功的收购通常是高效方战胜低效方，与资产规模关联性不大。”

沈萌认为，“董事会应代表全体股东利益，但在国内却常常变为部分股东或业务相关方的代表。溢价收购表明在现有董事会领导下，股东价值并未最大化。董事会可从收购价格未体现公司合理价值的角度做出反击。但企业更倾向于追求垄断地位及利润，而市场也对此表示支持。”

宋亮指出，中国乳品包装市场的集中度很高，主要集中在四家企业手中，利乐占50%-60%，SIG占10%，纷美和新巨丰后来居上，对利乐形成制衡。SIG、纷美和新巨丰的包材成本更低，这是伊利和蒙牛投资的重要原因之一。从中国的政策导向来看，通常情况下不希望企业集中度过高，更愿意在这些领域产生充分竞争。