中国的医美产业持续高速发展。据《中国医美行业2023年度洞悉报告》显示，未来五年内，中国医美市场规模预计以15%-20%的复合增长率扩大。

与医美产业发达国家相比，我国每千人的医美治疗率仅为巴西、美国的1/3，为韩国的1/4。这意味着中国医美市场的渗透率较低，未来发展潜力巨大。

在医美行业蓬勃发展的当下，非手术项目正凭借微创、快速恢复、高性价比等优势占据主导地位，其中注射类项目尤为突出，玻尿酸是其中的代表性产品。爱美客、华熙生物、昊海生科等企业凭借玻尿酸产品业绩亮眼，享受着行业红利。

玻尿酸市场的竞争日益激烈，市场红利逐渐消退已成为业界共识。为了应对这一挑战，医美企业纷纷寻求多元化发展战略，积极寻找和开发新增长点，以保持市场竞争力。行业洗牌势不可免，市场将如何演变值得关注。

玻尿酸赛道竞争加剧

在众多的医美项目中，非手术类项目以微创、见效快、恢复期短、性价比高等特点深受消费者青睐，已占据中国医美市场52%的份额（按消费金额计算）。其中，注射类和能量源类项目占比分别为44%和47%，未来五年预计复合增长率可达20%-30%。

作为轻医美注射项目的代表，玻尿酸在中国备受欢迎。受益于此，以玻尿酸产品为主的爱美客、华熙生物、昊海生科三家企业在医美市场占据领先地位，巅峰时期毛利率高达90%以上，被业界称为“医美三剑客”。

过去一年中，爱美客营收28.69亿元，同比增长47.99%；净利润18.55亿元，同比增长46.33%。受益于凝胶类注射产品的拉动，毛利率由2022年的94.85%提升至95.09%。

昊海生科实现营收26.54亿元，同比增长24.59%；净利润4.12亿元，同比增长116.61%。在玻尿酸业务的推动下，昊海生科摆脱了“增收不增利”的困局，毛利率提升至70.46%。

2023年，昊海生科玻尿酸产品收入约为6.02亿元，占比56.94%，去年同期为3.08亿元，同比增长95.54%。其第四代有机交联玻尿酸产品已完成国内临床试验，目前处于注册审评后期阶段。有研报指出，玻尿酸可能延续去年良好的增长态势，后续需关注第四代玻尿酸的获批进展。

相比之下，华熙生物的业绩表现稍有逊色。2023年，华熙生物实现营收60.75亿元，同比下降4.45%；净利润4.12亿元，同比增长116.61%。其业绩下滑主要受功能性护肤品营收下滑和毛利率下降的影响。

2023 年，华熙生物功能性护肤品业务收入达 37.57 亿元，同比下降 18.45%，占公司主营业务收入的 61.84%；毛利率为 73.32%，减少 3.67 个百分点。去年，即 2022 年，该板块收入达 46 亿元，占公司主营业务收入超七成。

华熙生物业务几乎涵盖玻尿酸全产业链环节，功能性护肤品是其 B 端业务向 C 端业务的转型，此前一直是华熙生物的增长引擎。此次首次出现营收下滑，反映出玻尿酸产业的失速。

随着更多企业进入玻尿酸行业，竞争加剧。截至今年 4 月，经国家药品监督管理委员会（NMPA）批准注射用玻尿酸医美器械注册的品牌已超 40 个，市场上同质化产品较多。这导致企业玻尿酸原料和终端产品的价格逐年下降，毛利率不及以往。

弗若斯特沙利文报告显示，玻尿酸原材料的平均价格已由 2017 年的 210 元/克降至 2021 年的 124 元/克，降幅超 40%；玻尿酸终端产品的价格从 2018 年的每瓶约 1557 元降至 2021 年的每瓶 1111 元，整体利润空间大幅缩减。

华熙生物年报显示，其保持增长的原料产品业务，毛利率从 2020 年的 78.09% 跌至 2023 年的 64.71%。昊海生科的医美业务“整形美容与创面护理产品”毛利率也从 2019 年及其之前的 90% 以上缩减至 2023 年的 77.45%。

以玻尿酸为主要产品的“医美三剑客”在二级市场上也在面临挑战。截至 5 月 13 日，爱美客、华熙生物、昊海科技市值分别为 645.8 亿元、299.6 亿元、156.1 亿元，与 2021 年市值的峰值 1774.15 亿元、1473.60 亿元和 480.41 亿元形成鲜明对比。

方正证券研报显示，玻尿酸产品供给端红利期已经结束，供过于求。虽然行业整体有望长期增长，但品牌获取增量的难度大幅增加。

胶原蛋白、肉毒素“接棒”

玻尿酸的瓶颈在行业内已是共识，以“三剑客”为首的众多医美企业都在尝试布局新产品，其中以肉毒素和胶原蛋白最具代表性。

中信证券数据显示，预计 2026 年中国医美类肉毒素市场规模将达到 138 亿，且 2026-2030 年继续以 21% 的年复合增速高速增长。

肉毒素产品在中国的审批流程非常严格且漫长，从项目立项到最终获得批准通常需要 8 年或更长时间，包括临床试验、安全性和有效性验证、生产过程审查等环节。即使直接从海外引入已认证的产品，也需要经过大约 5-6 年的临床验证和审批流程，与创新药物的审批过程类似。

截至目前，我国合规的肉毒素产品仅有 5 款，分别是德国 Merz 制药旗下的“西马 Xeomin”、兰州生物旗下的“衡力”、美国进口的“保妥适 BOTOX”、益普生公司生产的“吉适 Dysport”以及韩国 Hugel 公司研发的“乐提葆 Letybo”。

一位关注医美行业的投资人告诉《21世纪经济报道》，由于进入医美行业的门槛较高，国内各大厂家为了加快肉毒素产品的上市进程，普遍采取与国外领先企业合作的方式进入市场。与自主研发和审批相比，这一做法可以大幅节省时间和资金成本。

例如，爱美客斥资8.56亿元收购了Huons 25.4%的股份，并签订经销协议引进肉毒素产品；昊海生科通过投资欧华美科和美国Eirion，将医美产品线扩展到了肉毒素等领域；华东医药（000963.SZ）与韩国ATGC签署合作协议，引进了正在研发的创新型肉毒素产品。

值得注意的是，华熙生物也在这方面进行尝试。早在2015年，华熙生物就与韩国公司Medytox签署合资协议，布局肉毒素。但由于Medytox遭遇危机导致合作终止，华熙生物在肉毒素方面的探索不得不重新开始。

业内人士预计，在未来3-5年内将有10款肉毒素产品上市，市场竞争将更加激烈，而未来竞争的关键在于产品的性价比、先发优势和口碑。

抗衰新星重组胶原蛋白也是医美行业新的风口。弗若斯特沙利文的数据显示，中国重组胶原蛋白产品市场规模预计将从2022年的185亿元增至2027年的1083亿元，复合年增长率为42.4%。

2022年，华熙生物以2.33亿元收购了深耕胶原蛋白市场多年的益而康生物51%的股权，正式进军胶原蛋白产业。同年8月，华熙生物发布了胶原蛋白产品，将胶原蛋白定位为继透明质酸之后的第二个战略性生物活性物。

除了华熙生物，“医美三剑客”的其他两家公司也在胶原蛋白领域积极布局。爱美客曾在互动平台表示，公司收购的哈尔滨沛奇隆生物制药有限公司主要从事动物胶原蛋白产品的提取和应用；昊海生科透露，公司目前储备了包括智能交联胶原蛋白填充剂等在内的多个在研产品管线，相关研发进展顺利。

在这个赛道上，还有更老资格和资深的玩家，如巨子生物（02367.HK）和锦波生物（832982.BJ），两家公司分别于2022年和2023年上市，被称为港交所和北交所的“重组胶原蛋白第一股”。

巨子生物以胶原蛋白起家，早在2000年就研发出专有的重组胶原蛋白生物活性成分，并于2011年推出全国首个隶属医疗器械范围的重组胶原蛋白产品。旗下可复美、可丽金两大品牌已跻身重组胶原蛋白功效护肤品类第一梯队；锦波生物自主研发的三类医疗器械“重组Ⅲ型人源化胶原蛋白冻干纤维（薇旖美）”在2021年获国家药品监督管理局批准上市，成为当时我国唯一一款获批的重组人源化胶原蛋白注射剂。

2023年年报显示，巨子生物和锦波生物的营收和净利均实现了双增长。其中，巨子生物的营收为35.24亿元，同比增长49.05%，净利润为14.52亿元，同比增长44.88%；锦波生物实现营收7.8亿元，同比增长99.96%，净利润3亿元，同比增长174.61%。